למצוא היגיון בשגעון

שיתוף ב facebook
שיתוף ב twitter
שיתוף ב whatsapp

המשבר ב2020 הביא עמו ירידה חדה במחירי המניות בחודשי מרץ ואפריל, שמהר מאוד קיבלה תפנית והתפתחה לעליה חדה בשווי החברות שמובילות את השוק בתחום הטכנולוגייה. כל שאר החברות לא ממש מעניינות כרגע כיוון שברובם הם לא התאוששו עדיין מהנפילות של מרץ ואפריל. השוק כרגע מתאפיין בהתנהגות שמתבססת על עקרון ה80/20 – 20 אחוז(כרגע יותר בכיוון של אחוזים בודדים) מהחברות במדד הS&P500 “מחזיקות” את כל ערך המדד שכולל בתוכו את שאר החברות שלא הצליחו להתאושש מהנפילה במחירים ועדיין נסחרות בשווי נמוך יותר מחודשים ינואר-פברואר. החברות הללו הם חברות הטכנולוגייה(ביג-טק) שממשיכות לשבור שיאים חדשים ולהוסיף מילארדים רבים לשוויי השוק שלהם בכל יום חדש. 

רבים חושבים שמדובר בהתנהגות פרועה מצד הקונים, שנראה כי לא מייחסים חשיבות למצב הכלכלה והשפעות המשבר על האוכלוסייה, שמתבטאות ברמת הבטלה גבוהה, קשיים במערכות הספקה, התנהלות של עסקים קטנים ועוד. בנוסף, אנשים משווים את המצב בו אנו נמצאים כיום למצב של המשבר הכלכלי בשנות ה30′ או בועת חברות הטכנולוגיה (שהתפוצצה) בתחילת שנות ה2000.   

אי אפשר לדעת אם ההנחות האלה מוצדקות או לא, אבל יש דבר אחד שרבים מאותם המשקיעים שוכחים כאשר הם מגרדים את הראש בניסיון להעריך את שווי המניות הללו לפי ההגיון הבריא שאומר להם שאותם החברות נסחרות לפי שווי שוק לא הגיוני.

אלטרנטיבה לשוק ההון

בתחום הפיננסים יש מושג שנקרא ‘risk-free rate’, זה מתייחס לתשואה שניתן לקבל ממכשירים נטולי סיכון כגון אג”ח ממשלתי. כשאני כותב “נטולי סיכון” אני מתכוון לכך שזה נטול סיכון על הנייר בלבד – כיום אף אחד לא באמת מאמין לזה שאג”ח הוא מכשיר השקעה נטול סיכון ב100%. הסיבה שהוא כביכול מוגבל בסיכון היא שממשלות מבטיחות לתת למשקיע % מסויים כפירימיום על הכסף שהוא משאיל להם בטווח זמן ידוע מראש.

זאת העסקה, התנאים בה ידועים מראש והמשקיע יודע בדיוק כמה כסף הוא יכול להרוויח בפרק זמן מסויים, מגוף רשמי ואמין(ברוב המקרים). תשואה ללא סיכון מתייחסת לתשואה שניתן להשיג מאג”ח ממשלתי. 

כך נראה שיעור ה’תשואה ללא סיכון’ של אג”ח אמריקאי (לטווח של 10 שנים), לאורך השנים:

לאורך ההיסטוריה, שיעור ה’תשואה ללא סיכון’ היווה (ועדיין מהווה) כנקודת ביסוס ללקיחת סיכונים ותמחור נכסים מניבי תשואה בהתאם. כשמשקיע שוקל לקנות נכס(מנייה, בית, אג”ח), הוא שם עצמו בנקודה בה הוא מחליט האם לרכוש מנייה של אפל או נכס תשואה ללא סיכון שיכול להניב נניח 5%. יש כאן שיקול מסויים שמשפיע על ההחלטה של איפה ניתן להשיג את התשואה הגבוהה ביותר תמורת הסיכון הנמוך ביותר(סיכון אסימטרי).  

ההבדל בין השניים הוא יחס הסיכון/תשואה, שבסופו של דבר ישפיע על ההחלטה.

זה נשמע קצת הזוי לחשוב על זה ככה, הרי מי מכיר אפשרויות רלוונטיות להשיג תשואה משמעותית ללא סיכון כיום? זו בדיוק הנקודה. כיום בארה”ב מצב האג”ח הממשלתי לא מזהיר במיוחד ועומד על כ0.66% אחוז בלבד לעומת אחוזים גבוהים יותר בעשור הקודם. 

אג”ח יורד, מניות עולות

במצב כזה, האפשרויות של המשקיע מצטצמטות וכבר אין ברשותו היכולת לבצע את ההערכה של האם הוא מעדיך לקנות את מניית אפל או להשיג תשואה ללא סיכון של 5% – התשואה ללא סיכון לא קיימת!
בנוסף, בנקודת זמן הזו, הסעיף של “ללא סיכון” מאבד מערכו בגלל שיש יותר סיכוי שהממשלות לא יוכלו לעמוד בהבטחות שלהם מאשר אפל. המצב שנוצר מחייב משקיעים להיות במניות. 

בהתחשב בתנאי השוק הקיימים, המשקיעים נעשים פתוחים יותר להסתכל החוצה על האפשרות היחידה לתשואה ולנסות להעריך את חברות ציבוריות על בסיס הכנסות/רווחים עתידיים בטווח של 4-5 שנים קדימה, במקום 2-3 קדימה במקסימום, כיוון שכיום רבות מהחברות האלה לא במצב טוב של תזרים מזומנים. כאשר מעריכים את אותן החברות לפי הערכות של 2024-2025E , מקבלים חשבון גדול וקצת מבלבל – שאומר שאותם החברות יכולות להיסחר כיום ב100x ההכנסות הנוכחיות שלהם וזה לא יהיה מטורף מידי, בגלל התחזיות לשיעור הצמיחה שלהם לשנים הבאות, שמצדיק את המחיר פרימיום שמשקיעים משלמים עליהן כיום.

מהצד השני, משקיע שמחזיק במניות “יקרות” כיום יכול לחשוב – למה לי למכור מנייה כיום בסביבת תשואה אפסית? מה אני יעשה עם הכסף? מזומן זה זבל(כמו שדליו אומר) ואג”ח לא רלוונטי בגלל תשואות אפסיות/שליליות. התשובה היא שהוא נשאר במניות כמובן ונאחז בתודעה שאותן החברות שהוא מחזיק יהיו במצב כלכלי טוב יותר עוד 3-5 שנים. כך גם שאר השוק עושה, בגלל שאף אחד לא רוצה תשואות אפסיות, וגם לא להיות חשוף לאינפלציה. 

כעת נוצר מצב בו כולם רצים למניות, בגלל חוסר באלטרנטיבות וגם בגלל הלגיטימיות הזמנית של הערכות ארוכות טווח. זה מה שקורה בסביבת תשואות ממשלתיות אפסיות, וכך זה גם ימשיך כל עוד הממשל לא יחליט להעלות את שיעור הריביות(לא נראה באופק). יש בזה הגיון בריא כל חושבים על מצב הכלכלה ואיפה הכסף עומד. סכנת האינפלציה של הדולר עדיין מרחפת באוויר וגם היא תורמת להתפתחות השוק, ומצמצמת את האפשרויות של המשקיעים גם כן בגלל שאף אחד לא רוצה להחזיק מזומן.  התוצאה היא ברורה – שוק מניות שעולה ועולה בגלל הסביבה בה הוא עומד. זה לא נראה הגיוני למי שלא מבין איך הריביות במשק משפיעות על השוק(בצדק), אבל במצבים קיצוניים חוקי המשחק משתנים ומשקיעים מתאימים עצמם לתנאי השוק, גם אם זה אומר להיות חשופים למחירים גבוהים בגלל חוסר באלטרנטיבה. 

במצב הפוך, בו שיעור הריבית במשק גבוהה יותר, המצב יהיה הפוך ומשקיעים יעברו לעריך את שווי החברות על בסיס תזרים מזומנים והכנסות בטווח חסר סבלנות של 2-3 שנים – בגלל סביבת ריביות פוריה בה ניתן לקבל תשואה משמעותית יותר על הכסף מבלי לקחת סיכון. בנוסף, במצב של ריביות ממשלתיות גבוהות יותר, המניות זזות לאט יותר, בגלל שלפתע יש הגיון בפיזור השקעה תחת נכסים מניבים אחרים כגון אג”ח. 

משקיע ערני יודע להתאים עצמו למצב

אחת התכונות החשובות ביותר שמשקיע יכול לאמץ לעצמו היא היכולת להפריד את הרעש מהסימנים, לדעת לקרוא בין השורות מה באמת משמעותי לתמונה המלאה. יש הרבה אפשרויות לפרש מצבים קיצוניים כמו המצב בו השוק נמצא כיום, ולשייך לו משמעויות שונות כמו שסוחרי רובינהוד הם אלה שדוחפים את השוק קדימה. אפשר לנחש שהשוק טיפה יותר מסובך מההנחה שמשקיעים בלתי מנוסים הם אלה שקונים מניות במחירים גבוהים וכך השוק עולה בצורה לא הגיונית. זה יכול להיות חלק מהתמונה, אבל לא כנראה שלא המרכיב העיקרי. 

אם נסתכל על הגורמים החיצוניים לפני שנסתכל על איך הסוחרים מתנהגים, כנראה שדברים יהיו לנו הרבה יותר ברורים, ונוכל לראות את התמונה הצורה יותר בהירה. במקרה של היום זה קריטי במיוחד – כיוון שהפד למעשה הכריז כי הוא מתכוון להמשיך לתת לאינפלציה לרוץ ב5 שנים הבאות, דבר שאומר שכנראה ונשאר בסביבת ריבית אפסית(לפחות באמריקה). המשמעות היא שכנראה שמחירי הנכסים ימשיכו לעלות כיוון שאין אלטרנטיבה, וכולם צריכים לייצר תשואות. 

משקיעים נבונים יצטרכו לדעת להתאים עצמם למצב החדש, בו כנראה שכולם קונים מניות במחירים לא הגיוניים. זה לא נשמע הגיוני, ויותר חשוב מכך – זה לא יהיה קל למשקיעים שנמצאים בשוק במשך זמן רב והתרגלו לסביבת מסחר רגועה יותר, עם קהל אחר ותמחור חברות לפי P/E יותר הגיוני על הנייר. משקיעים שלא מצליחים להתאים את צורת החשיבה שלהם למצבים מיוחדים, יכולים מהר מאוד למצוא עצמם מחוץ למשחק אם הם עומדים בצד ורק מסתכלים על הרכבת עוברת, שוב ושוב, תוך שהיא צוברת מהירות. 

כמובן שאין לדעת מה ישא העתיד – אני לא רוצה לצייר תמונה כזאת. 

מה שכן אפשר להסיק מכך שאנחנו לא יודעים מה יקרה מחר, ולפי כך נרצה להתאים עצמינו לכל תרחיש אפשרי תוך מזעור נזקים פוטנציאליים. כיום, נראה שהשוק לא הגיוני בהסתכלות נרחבת יותר על מצב הכלכלה בעולם.

צריך לזכור שהשוק תמיד מסתכל קדימה, ולפיכך מתמחר את אירועי העתיד (הרע מאחורינו – יהיה טוב). 

יחד אם זאת, מצבים קיצוניים גורמים לאירועים קיצוניים, במיוחד כאשר כל המגדל בנוי אך ורק על התפיסה של הסוחרים וכל מה שנחוץ בשביל לגרום למגדל ליפול הוא שלפתע משהו יגרום להם לשנות דעתם. 

2020 היא שנה מאתגרת לכל מי שנמצא בשוק, בין אם באופן אקטיבי או לא. אפשר ללמוד הרבה ממצבים קיצוניים בשווקים – אלה שיעורים שאף אחד לא יכל לקבל ב10 השנים האחרונות! חשוב לזכור את זה ולהפנים את העובדה שזה הזמן הכי טוב ללמוד תוך עשייה. אחד השיעורים המוצלחים הוא שיעור הדינאמיות – לדעת להתאים את הפעולות למצבים לא נורמליים/רציונליים בשוק בזמן שנראה כי שום דבר לא הגיוני. ואם אין הצלחה בכך, גם לדעת לעשות zoom out ורק להסתכל על המשחק בזווית אחרת יכול להפוך אותנו לטובים יותר בעתיד. 

שיתוף ב facebook
שיתוף ב twitter
שיתוף ב whatsapp
גלילה לראש העמוד

כותב התוכן באתר הינו משקיע חובבן. האמור באתר אינו מהווה יעוץ מקצועי או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.
כל המסתמך על תכני האתר מבלי להיוועץ בבעל הרישיון המתאים עושה זאת על אחריותו בלבד. האתר עושה שימוש בקבצי עוגיות. (תנאי השימוש)

כותב תוכן האתר הינו משקיע חובבן. האמור באתר אינו מהווה יעוץ מקצועי או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.
כל המסתמך על תכני האתר מבלי להיוועץ בבעל הרישיון המתאים עושה זאת על אחריותו בלבד. האתר עושה שימוש בקבצי עוגיות. (תנאי השימוש)